申博开户_有色金属市场组织及内外盘套利剖析

(根据本人614日上海有色网&&弘则会议发言整理)


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有色金属市场结构与品种特性




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图1:市场结构图示


市场结构,一般来说就是商品市场不同时间与不同价格的对应关系。


如图所示,商品期货最常见的两种市场结构是Contango和Backwardation,也即正向市场和反向市场


其实这两种市场结构并不是有色金属市场的专利,所有的商品市场,甚至股指期货、债券等金融市场,都是这样的市场结构。


在正向市场中,基差为负值,现货贴水于期货,近月低于远月,传统的理论解释认为这表明现货供过于求,消费不旺或库存过高,期货价格被高估而下跌概率较大;


与此对应,在反向市场中,基差为正值,现货升水于期货,近月高于远月。传统的理论解释认为现货供不应求,消费旺盛或者库存紧张,从而倾向于期货价格被低估而后期上涨概率较大。


然而,这种理论上的解释和现实中差距较大,甚至是截然相反


在实际期货市场中,我们经常看到,正向市场往往是上涨行情,即市场预期未来价格会上涨,而现货市场由于阶段性原因跟涨不足、价格低于期货市场;


反向市场往往是价格下跌趋势,即市场认为未来将供应过剩、需求不足而做空期货价格,但当前的现货市场,或者由于库存的原因,或者由于消费的原因而支撑住了价格,导致现货价格跌幅相对来说小于期货价格跌幅,

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,从而显得现货升水于期货,但整体的价格大趋势仍然是下跌行情。


进一步地,当期限结构变得更加陡峭或者更加平坦的时候,很可能是市场对未来价格的预期发生了变化,而非现货供应的紧张或宽松程度发生了变化,这种变化也往往可以作为价格趋势拐点的佐证。


(当back结构变陡峭,未必是现货更紧张,也可能是市场更悲观、期货跌的更厉害;反之亦然)




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图2:伦铜现货-3月基差走势




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图3:伦锌现货与3月基差走势


从图2和图3可以看出,铜价在2013年-2015年底一直处于下跌趋势,而现货市场长期保持升水,市场形成了back结构(按照传统解释铜价应该上涨,这显然不对);但在2016年到2018年初,铜价处于上涨走势期间,现货却经常处于贴水状态,形成正向结构。


锌从2016年到2017年下半年的上涨中,现货长期保持贴水,市场结构基本上处于正向结构;从2017下半年以来,市场预期锌精矿产出将大幅增加、未来变为供应过剩,所以锌价出现持续的下跌,但由于当前锌锭库存不足、仍处于去库存状态,所以锌市场结构为深度的back结构。


而按照传统的看法,这预示着锌锭供应紧张、现货供不应求,应该价格上涨。


显然,

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,这种理论解释是错误的,不符合市场实际情况的。


为什么理论与现实出现如此的悖论?


从根源上讲,传统理论认为现货升贴水反映了现货市场的供需,进而认为现货供需的强弱是未来价格的主导性、决定性力量,所以形成了“现货升贴水—市场供需状况—未来期货涨跌”的逻辑推理模式,即是一种“现货驱动论”或“现货决定论”的思维模式。





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